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世界時価総額ランキング上位の常連といえば、アップルやマイクロソフトなど「GAFAM」と称されるテックジャイアントがすぐに思い浮かびます。
しかし先ごろ、そのGAFAMの一角を占めるメタを抜いて、ある業界の老舗企業が時価総額10位に浮上しました。クレジットカードでおなじみのVisa Inc.(以下、Visa)です。
Visaの時価総額は2022年9月22日現在、約3915億ドル(約56兆円、1ドル=143円換算)です。これはJPモルガン・チェースやバンク・オブ・アメリカといった伝統的な金融機関をもしのぐ規模です。
クレジットカード業界2位のマスターカードもバンク・オブ・アメリカを超えていますから(図表2)、金融インフラとしてはすでにクレジットカードが伝統的な銀行を凌駕していると言って差し支えないでしょう。
(出所)YCharts.comのデータ(2022年9月22日時点)をもとに編集部作成。
Visaの起源は1958年、バンク・オブ・アメリカ(Bank of America)がリボ払い可能な消費者向けクレジットカード「BankAmericard」を発行した時にまでさかのぼります(※1) 。
60年以上の歴史があれば立派な成熟企業です。成長が鈍化してもおかしくないところですが、実はVisaは2010年以降、時価総額を10倍以上増やしています(図表3)。
なぜ老舗のVisaはこれほど成長できているのでしょうか?
そこで今回は「決済の王者」とも言うべきVisaの強さの秘密を、ファイナンスと会計の視点から分析していくことにしましょう。
決済の裏にクレジットカードあり
Visaの飛躍の秘密は、過去20年ほどの間に起きた私たちの生活の変化と大きく関係しています。
まず2000年代にインターネットが普及したことで、ネット上での決済のためにクレジットカードの利用が増えました。国内のクレジットカードの推移を見ても、過去20年間で3倍に増えていますし、直近10年だけでも2倍に増えています(図表4)。
2010年以降にスマートフォンが普及し、スマホ利用料の支払いにもクレジットカードが多く使われるようになったことも大きな要因でしょう。
さらにここ数年では、クレジットカード以外のキャッシュレス決済も普及してきました(図表5)。
キャッシュレス決済の多くは裏でクレジットカードに紐付いています。例えば交通系ICであるSuicaは、以前なら残高がなくなると券売機でチャージする必要がありましたが、今ではたいていスマホからクレジットカード経由でチャージ、もしくは交通系のクレジットカードでオートチャージが主流です。
最近普及しているPayPayやLINE Pay、楽天PayなどQRコード決済も、クレジットカードや銀行口座と紐付けることでチャージできます。クレジットカードでチャージすればポイントが付く分、銀行口座からのチャージよりも利用者に選ばれやすいはずです。
このように、過去20年間のうちに私たち個々人のレベルで電子決済の利用機会が増えたことで、クレジットカードを使う機会も必然的に増えてきました。
それだけではありません。2010年以降の世界のビジネスの発展はGAFAMをはじめテック企業の存在抜きに語れませんが、これらの企業の決済にはほぼ間違いなくクレジットカードが絡んでいます。
アマゾンでのネットショッピングは言うに及ばずですが、アップルの新製品をウェブから注文するのも、ネットフリックスの有料会員になって映画を楽しむのもたいていクレジットカード決済です。勤め先の会社でFacebook広告を出稿するときも、ZoomやSlackといった法人向けのサブスクサービスを利用するときも、支払い手段の多くはクレジットカードです。
テック系企業の多くはコロナ禍を機に大きく成長しましたが、これらの企業が売上を伸ばすたびにクレジットカード会社も収益を得ているわけです。
このように拡大を続けるクレジットカード市場の中にあって、世界で最も決済額が多いブランドがVisaです(図表6)。
(出所)“Market share of global general purpose card brands American Express, Diners/Discover, JCB, Mastercard, UnionPay and Visa from 2014 to 2020, based on number of transactions,” Statistaをもとに編集部作成。
Visaの利益率は驚異の65%
ではここで、Visaの財務数値を確認しておきしょう。売上高と営業利益の推移は図表7のとおりです。
(出所)Visa form 10-kおよびStrainerより筆者作成。
営業利益率は60%を優に超えています。これは現在世界トップクラスの収益力を誇るGAFAMのどの会社よりも高い水準です。
ただし、クレジットカード会社ならどこでもこの水準の営業利益率というわけではありません。Visaの営業利益率を競合3社と比較したのが図表8です。Visaの営業利益率の高さは際立っており、それを追うようにマスターカードが続いていますね。そしてかなり水をあけられてアメリカン・エクスプレス(以下、AMEX)、JCBと続きます。
(出所)Visa、マスターカード、AMEXはform 10-k、JCBは決算公告より筆者作成。
しかし不思議に思いませんか?同じクレジットカード会社なのに、なぜ営業利益率にこれほどの差が出るのでしょうか?
理由は2つ考えられます。
強い会社がどんどん強くなるビジネス
1つめの理由は、「ネットワーク外部性」が働くからです。ネットワーク外部性とは、プロダクトやサービスの利用者が増えれば増えるほど利便性が高まり、それがさらなる利用者を呼び込む効果を生む現象を言います。
ネットワーク外部性の典型例がSNSです。日本では2010年前後からFacebookやTwitterが本格的に普及し始めると、それまで人気だったGREEやmixiは下火になっていきました。SNSのようなサービスでは、みんなが使っているものに乗っかったほうがユーザーにとっての利便性は高くなります。
クレジットカードもこれと同じです。クレジットカードの導入を検討しているお店にとっては、より利用者の多いクレジットカード会社を選んだほうがいい。その結果、市場シェアが大きいブランドほど店舗側の利用者も顧客側の利用者も増えやすくなるのです。
図表9は、クレジットカードの国際ブランド5社の決済総額比較です。Visaは8.9兆ドルと頭一つ抜けています。5社の決済総額合計を100とした場合のシェアは、Visaが59%、マスターカードが31%、残る3社はいずれも1ケタ以下にとどまります。
(出所)Visa annual reportより筆者作成。
トップシェアを誇るVisaにはそれだけネットワーク外部性が働くため、相対的に少ないコストでさらなる利用者を呼び込むことができ、結果的に他社より高い利益率に結びついていると考えられます。
実はビジネスモデルが違う
クレジットカード会社によって営業利益率が異なる2つめの理由は、ビジネスモデルの違いです。
実はAMEXやJCBは自前でクレジットカードを発行していますが、Visaやマスターカードは自社でクレジットカードを発行していません。では具体的にそれぞれがどんなビジネスモデルになっているのかを見ていきましょう。
クレジットカードビジネスにおいて、押さえておくべきプレーヤーは主に次の4つです(※2)。
筆者作成。Illustration: Kirill Mlayshev/Shutterstock
- 国際ブランド:クレジットカードの決済システムを提供。(例)Visa、マスターカード、AMEX、JCB、ダイナースクラブ(DinersClub)など
- イシュアー:いわゆるクレジットカード発行会社。クレジットカードの発行業務を担う。(例)三菱UFJニコス、クレディセゾン、楽天カード、イオンカード、ジャックスカード、オリコカードなど
- アクワイアラー:クレジットカード導入にあたっての加盟店との契約締結、イシュアーへの購入代金請求、加盟店への代金の支払いなどの業務を担う。(例)三菱UFJニコス、クレディセゾン、楽天カード、イオンカード、ジャックスカード、オリコカードなど
- 加盟店:クレジットカード会社と契約している小売店。
上記からお気づきかもしれませんが、イシュアーとアクワイアラーを兼ねているクレジットカード会社も多く存在します。このようにイシュアーとアクワイアラーが同一会社である取引を「オンアス取引」、同一でない取引を「オフアス取引」と言います(※3)。
(注)ここではオンアス取引の例を載せているが、JCBの場合は、他のクレジットカードがイシュアーとなるオフアス取引も存在する。
筆者作成。Illustration: Kirill Mlayshev/Shutterstock
先ほどの疑問「同じクレジットカード会社なのに、なぜAMEXやJCBと比べるとVisaやマスターカードのほうが営業利益率が高いのか?」の答えは、これでおおよそご理解いただけたでしょう。
Visaやマスターカードは規模の経済を追求できるため、カード発行事業やクレジットカード・ローン事業に手を出さなくても十分に利益を出せると考えているのです。
実際、Visaのアニュアルレポートにはこんなことが記載されています。
Visa is not a financial institution. We do not issue cards, extend credit, or set rates and fees for account holders of Visa products nor do we earn revenues from, or bear credit risk with respect to, any of these activities.
(Visaは金融機関ではありません。当社はカードの発行、貸付、Visaのカードホルダーに対する料金や手数料の設定を行わないほか、これらの活動から収益を得る行為、もしくはこれらの活動に関する信用リスクを負う行為はいたしません)
各プレーヤーの取り分は?
クレジットカード決済でモノやサービスを販売した加盟店は平均3〜4%ほどの手数料を支払いますが(手数料は業態や店舗によって異なります)、この手数料は各プレーヤーにどのように配分されているのでしょうか?
経済産業省の資料(※4)では一例として、加盟店から受け取る手数料収入(3.25%)が以下の6つに配分されるとしています。
- ブランドフィー:0.05% →国際ブランド
- インターチェンジフィー(イシュアー手数料):2.3% →イシュアー
- 銀行振込手数料:0.48% →銀行
- ネットワーク利用料・伝票保管料:0.14% →カードオーソリ(信用照会)
- アクワイアリング業務のシステム・運営費用:0.3% →アクワイアラー
- 決済代行業務のシステム・運営費用:0.2% →決済代行会社
(出所)経済産業省 商務・サービスグループ キャッシュレス推進室「第⼀回の議論の振り返り、クレジットカード、電⼦マネー、コード決済に係るコスト構造、消費者周知のあり⽅、店舗調査の進捗について」2021年10月18日、p.16をもとに編集部作成。
図表12からもお分かりのとおり、加盟店から得られる手数料において最大の割合を占めるのが「インターチェンジフィー」(2.3%)です。これはアクワイアラーがイシュアーに支払う手数料のことです。
Visaやマスターカードなどの国際ブランドには「ブランドフィー」(0.05%)が支払われます。
ビジネスモデルの違いは決算書にこう現れる
かたやVisaやマスターカードは、自社カードは発行せず国際ブランドフィー等で収益を稼ぐモデル。かたやAMEXやJCBは、イシュアーとして自社でクレジットカードも発行するモデル。この違いは、損益計算書(P/L)や貸借対照表(B/S)にどのように現れるのでしょうか?
ここからは、VisaとAMEXを対比する形で考察を進めていきます。
まず、Visaの売上構成は図表13のとおりです。一番多いのが決済等のネットワークアクセスに関する「データプロセッシング収入」、次いで国際ブランドフィー収入である「サービス収入」です。
(出所)Visaのform 10-kより筆者作成。
一方、AMEXの収入はどうかというと、非金利収入と金利収入に分かれています。またAMEXは国際ブランドフィーに加えて、イシュアーとアクワイアラーの手数料も得ていることから、非金利収入だけでもVisaの収入を上回っています(図表14)。
(出所)AMEXのform 10-kより作成。
なるほど、たしかに決済金額ではVisaがAMEXを大きく上回っていましたが(図表6)、図表12でも見たようにイシュアーの手数料(2.3%)は国際ブランドフィー(0.05%)の50倍近くもあります。そのため、AMEXは非金利収入だけでもVisaを上回っているのです。さらにAMEXはイシュアーとしてカード発行もしていることから、カード事業からの金利収入も得られます。
一方で、カード事業に関する費用として金利費用やカードローンに関する引当金(Provisions for credit losses)も計上しています(2021年度は戻り益を計上しています)。
このように、Visaはクレジットカードの利用やネットワークの提供に関するフィー収入が中心になっている一方で、AMEXはイシュアーとしての手数料と金融事業からの金利収入が大きな収入源になっています。
Visaはのれんと無形資産がなぜ多い?
続いてB/Sも見ていきましょう。
VisaのB/Sで目を引くのは、のれんと無形資産の多さです。この2つで資産全体の42%にもなります。
(出所)Visaのform 10-kより筆者作成。
先述のとおりVisaの起源は1958年にさかのぼりますが、実は同社が上場したのは2008年と比較的最近のことです。
上場にあたり組織再編を行った結果、多額ののれんと無形資産を計上しました。また、上場時には別組織だったVisa Europeを2016年にVisa本体が買収したことで、のれんと無形資産の合計額は2015年の231億ドルから2016年には422億ドルへ、資産全体は1年で1.5倍以上にも増えています(図表16)。
これに対してAMEXのB/Sは図表17のとおり、45%を占めるローンが最大の資産になっています。これはAMEXがクレジットカード・ローンも手掛けているためです。ちなみに、先ほど見たAMEXのP/Lの金利収入はこのローン事業に起因するものです。
(出所)AMEXのform 10-kより筆者作成。
なお負債の部を見ると、長期借入金を多く借りていることが分かります。この借入は、カードローン事業を行うためのものと思われます。またクレジットカード事業を行うにあたり、顧客から一時的に預かった決済代金やデビットカードによる預り金などが多く存在することから、顧客預け金も全体の45%も占めています。
営業利益ではVisaのほうが上
最後にVisaとAMEXの総資産、売上高、営業利益を比較してみましょう(図表18)。
(出所)VisaとAMEXのform 10-kより筆者作成。
総資産はAMEXのほうが俄然多く、Visaの倍以上となる1885億ドルにものぼっています。AMEXはクレジットカードを自ら発行しているため、ローン等の資産が多く計上されているからです。売上高についても、金利収入と非金利収入の両方を得られるAMEXのほうがVisaの1.5倍以上の規模です。
ところが営業利益になると形勢が逆転し、VisaがAMEXの1.5倍近く稼いでいます。その秘密は、先述した「ネットワーク外部性」です。
Visaにはネットワーク外部性が働く分、多くの顧客から国際ブランドフィーやネットワーク利用料を効率よく得られます。先に見てきた図表8で、Visaの利益率がAMEXの2倍以上あったのはそのためです。また、この効率性が投資家にも評価されてAMEXの3.5倍以上の時価総額がついているのです。
しかしだからといって、AMEXがカード発行事業とローン事業をやめれば利益が出るのかというと、そんな単純な話ではありません。繰り返しますが、Visaとマスターカードがこれらの事業を行わなくても利益率が高いのは、それだけ世界中で使われていてネットワーク外部性が働いているからです。
Visaほどのシェアを持ち合わせていないAMEXやJCBにとっては、ネットワーク外部性が働きにくいぶん、カード発行事業やローン事業も手がけることで収益源を多角化させる必要があるのです。
Web3時代への布石も着々
近ごろ、「Web3」という言葉を頻繁に目にするようになりました。Web3の定義はさまざまですが、仮想通貨、暗号資産、ブロックチェーン、クリプトといった用語をリブランディングしたものだと捉えていただくとイメージしやすいでしょう(※5)。Web3という言葉があるということは、もちろんWeb1やWeb2も存在します。
一般的にWeb1(1.0)とはインターネットが普及し始めた初期段階(1990〜2004年)を指します。HTMLを利用したテキストサイトが主体で、コミュニケーション手段は主にメールといった感じです。Web1ではまだ一方向のやりとりの時代でした。
それから時代が下ってSNSが普及し始めると、テキストだけでなく画像や動画を誰でも容易にシェアできるようになりました。「シェア」という言葉に特徴づけられる双方向コミュニケーションの時代、これがWeb2(2.0)です。
Web2時代(概ね2005〜2020年)には、GAFAMに代表される巨大なプラットフォーマーが台頭し、データの所有権が個人ではなく大企業へと移りました。
実はこのWeb2時代の15年間は、VisaがGAFAMの影に隠れながら成長し、時価総額を大きく伸ばした時期とピタリと符合します。いま振り返ってみると、Visaは「Web2時代の寵児」だったとも言えます。
では現在進行形で起きているWeb3時代はどうでしょうか。
Web3時代は「トラストレス」「自律」「非中央集権」といったキーワードに特徴づけられ、GAFAMのようなテックジャイアントに依存しないしくみをつくろうという動きが活発化しています。金融分野でも「DeFi(Decentralized Finance:分散型金融)」と呼ばれる、中央の管理者がいない金融システムが台頭し始めています。
Web2時代の勝者だったVisaは、時代が変わりWeb3全盛になると厳しい立場に追いやられてしまうのでしょうか?
おそらくそうはならない、と私は見ています。むしろ、VisaはWeb3時代においても十分なポテンシャルを持っています。
Visaは2021年、50社以上の暗号資産関連企業と提携しました。この提携により、Visaのクレジットカードのユーザーは暗号資産を受け入れていない加盟店も含め、7000万に及ぶ世界中のVisa加盟店で簡単にデジタル通貨を換金・使用できるようになると報道されています(※6)。
Web3時代が到来し、中央に管理者が存在しない金融システムがつくられたとしても、そこでは必ず決済が発生します。ここで仮にDeFiごとに独自の通貨が発行されたとしたら、ユーザーにとってはかなり使い勝手が悪いでしょう。
しかし「VisaのクレジットカードがあればDeFiのどのプラットフォームでも決済ができる」となったらどうでしょうか。使い勝手のよさは抜群です。
ようやく緒についたばかりのWeb3時代、決済プラットフォームの覇者が誰になるかはまだ決まっていません。ですがVisaはこれを好機と捉え、積極的かつ着々と布石を打っていることは確かです。
Web3時代のVisaの戦い方に、今後も目が離せそうにありません。
※1 Visa「Visaの歴史 これまでの歩み」を参照。
※2 実際には、ここで示した4つのプレーヤーの他にクレジットカード会社等とのやりとりを代行する決済代行会社が関係する場合が多いですが、説明を簡便にするためにここでは省略しています。
※3 公正取引委員会「クレジットカードの取引に関する 実態調査報告書」(2022年4月)を参照。
※4 経済産業省 商務・サービスグループ キャッシュレス推進室「第⼀回の議論の振り返り、クレジットカード、電⼦マネー、コード決済に係るコスト構造、消費者周知のあり⽅、店舗調査の進捗について」2022年10月18日。
※5 國光宏尚『メタバースとWeb3』(MdN、2022年)を参照。
※6 「シームレスに暗号通貨を使用可能に…Visaが50社以上の暗号資産関連企業と提携」Business Insider Japan、2021年7月14日。
編集部より:初出時、図表2の各社時価総額の一部に誤りがありました。訂正いたします。 2022年9月29日 10:00
(執筆協力・伊藤達也、連載ロゴデザイン・星野美緒、編集・常盤亜由子)
村上 茂久:株式会社ファインディールズ代表取締役、GOB Incubation Partners株式会社CFO。iU情報経営イノベーション専門職大学客員教授。経済学研究科の大学院(修士課程)を修了後、金融機関でストラクチャードファイナンス業務を中心に、証券化、不動産投資、不良債権投資、プロジェクトファイナンス、ファンド投資業務等に従事する。2018年9月よりGOB Incubation Partners株式会社のCFOとして新規事業の開発及び起業の支援等を実施。加えて、複数のスタートアップ企業等の財務や法務等の支援も手掛ける。2021年1月に財務コンサルティング等を行う株式会社ファインディールズを創業。著書に『決算書ナゾトキトレーニング』(PHP研究所)がある。