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快進撃のワークマン、ユニクロ超えの利益率の秘密は「人件費率」。身軽な財務体質をどう実現したのか

会計とファイナンスで読むニュース

Ned Snowman / Shutterstock.com

日本国内でユニクロよりも店舗数が多く、そのユニクロを展開するファーストリテイリングや売上では国内アパレル業界2位のしまむらよりも利益率と成長率が高いアパレル企業——さて、それはどこでしょうか?

答えは株式会社ワークマン(以下、ワークマン)です。近年では、アウトドアの文脈でワークマンという社名をよく見かけるという方、SNSで脚光を浴びている「#ワークマン女子」が気になっているという方も多いのではないでしょうか。

もともとは作業着というニッチ市場を主戦場としてきたワークマンが、新領域でも注目されるようになったのはここ数年のこと。それもそのはず、ワークマンの別ブランドであるワークマンプラス(WORKMAN Plus)が初出店したのは2018年9月、#ワークマン女子に至っては2020年10月とコロナ禍に入って以降のことです。

そこからワークマンは快進撃を続け、わずか4年で売上は2倍以上に成長しました。もはや一過性のブームではなく、本格的に市場に受け入れられているといってよいでしょう。

なぜワークマンはこれほどまでに国内のアパレル業界で成長できているのでしょうか? そこで今回は前後編の2回にわたり、ワークマンの強さの秘密を会計とファイナンスの視点から考察してみましょう。

営業利益率はユニクロ超え

近年アウトドア市場においても注目されているワークマンは現在、4200億円の時価総額を誇ります。2022年には株価市場にブレーキがかかったのでさすがにピーク時からすると直近の時価総額は相当に落ち着いていますが、コロナ前の2018年3月時点からわずか4年で2倍以上になっています(図表1)。

図表1

(出所)IRバンクのデータをもとに編集部作成。

アパレルで比較すると、しまむらの時価総額が4700億円前後、アウトドアの雄であるスノーピークでさえも1000億円弱ほどですから、ワークマンの時価総額がいかに高いかが分かります。

次に財務状況はどうでしょうか。図表2はワークマンの営業総収入、営業利益、営業利益率の推移です(なおワークマンの決算書では、直営店の売上を「売上高」、フランチャイズからの売上を「営業収入」として計上し、その合計を「営業総収入」と表記しています。本稿でも以降その表記に倣いますが、営業総収入はいわゆる売上高と読み替えていただいてかまいません)。

図表2

(出所)ワークマン 有価証券報告書より筆者作成。

このグラフで特筆すべきことは主に2つあります。

第一に利益率の高さです。ワークマンは営業利益率を年々伸ばし、直近の2022年3月期では23%です。ユニクロを展開するファーストリテイリングの営業利益率は12.9%、しまむらは8.5%ですから、ワークマンの利益率の高さは際立っています。

第二に注目したいのは、成長率の高さです。5年間の平均成長率は20%と創業から40年が経つ企業としてはかなり高く、2018年3月期から2022年3月期までの4年間で営業総収入は2倍近く伸びています。

なぜワークマンは、このように高い利益率と成長率を実現できているのでしょうか? まずは利益率の高さのヒントを探るために、同社の損益計算書(P/L)の内訳を図表3で確認してみましょう。

図表3

(出所)ワークマン有価証券報告書より筆者作成。

図表3で目を引くのは、売上原価が営業総収入の60%を占めるという点です。利益率が高いわりに原価がかかっている印象を受けますが、ユニクロやしまむらと比較するとどうなのでしょうか。

まず、ユニクロの原価率は47.6%と、実はワークマンより低く抑えられています。一方しまむらは66%と、ワークマンよりも高い水準です。同じアパレルなのにこれだけの差異が生じる理由は、各社の製造形態の違いに由来します。

ユニクロはSPA(Specialty store retailer of Private label Apparel)と呼ばれる製造小売のビジネスモデルを採用しているため、サプライチェーンにおける企画・開発と製造も自社で扱うことで、原価率は低くなります。一方のしまむらは、企画・開発と製造は外部の業者が担い、主に仕入れ販売でビジネスを回しています。サプライチェーンにおける上流の企画開発と中流での製造で他社がマージンを載せているため、原価率は高くなりがちです。

ではワークマンはどうかというと、営業総収入の60%以上をプライベートブランドが占めています。つまり、製造の企画は自ら行い、外注で製造したものを仕入れることで販売をするというモデルです。このように、3社それぞれの製造形態に違いがあることで原価率に差が出ているのです(図表4)。

図表4

(出所)ワークマン、ファーストリテイリング、しまむらの有価証券報告書より筆者作成。

一方、営業利益率にまで目を向けると、前述のとおりワークマンはユニクロやしまむらを大きく上回っています。その主な理由は人件費率の低さにあります。ユニクロやしまむらの人件費は営業総収入の10%以上を占めますが、ワークマンはわずか3%。この人件費率の低さが、たとえ原価率が60%を占めていてもワークマンが23%という高い営業利益率を維持できているゆえんです。

では、なぜワークマンはこれほど低い人件費率を達成できているのでしょうか?

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